（報(bào)告出品方/作者：中銀證券，李小民，宋環(huán)翔，糾泰民）

【資料圖】

1、22年度&23Q1總結(jié)：22年業(yè)績筑底，23Q1高彈性復(fù)蘇

1.1、22年度總結(jié)：疫情波動(dòng)致業(yè)績下滑，專業(yè)服務(wù)板塊維持正增長

22 年疫情波動(dòng)致營收下滑，總體業(yè)績跌至疫后新低。申萬社會(huì)服務(wù)板塊 22 年共實(shí)現(xiàn)營收 1007.53 億元，同比降 16.04%，恢復(fù)至 19 年的 58.53%；在疫情反復(fù)的不利環(huán)境下，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-83.57 億元，同比增虧 15.59 億元，毛利率為 25.79%，凈利率為-8.74%，較 21 年進(jìn)一步降低（21 年?duì)I收 1199.94 億元，歸母凈利潤-67.98 億元，毛利率 28.78%，凈利率-5.82%）。

出行板塊跌幅居前，專業(yè)服務(wù)維持正增長。（1）營收同比增速方面，專業(yè)服務(wù)維持正增長，其余板 塊均下降：專業(yè)服務(wù)（+81.33%）>酒店餐飲（-8.95%）>旅游零售（-19.57%）>體育（-27.62%）> 旅游及景區(qū)（-38.43%）>教育（-65.31%）。（2）歸母凈利同比增速方面，旅游及景區(qū)與教育跌幅 縮窄，專業(yè)服務(wù)維持正增長，其余板塊負(fù)增長：專業(yè)服務(wù)（+67.60%）>教育（+53.28%）>旅游及景 區(qū)(+7.02%）>旅游零售（-47.89%）>體育（-481.09%）>酒店餐飲（-2489.70%）。

1.2、23Q1總結(jié)：板塊業(yè)績逐步復(fù)蘇，出行板塊強(qiáng)勢增長

板塊業(yè)績逐步復(fù)蘇，凈利水平同比提升。申萬社會(huì)服務(wù)板塊 23Q1 共實(shí)現(xiàn)營收 263.51 億元，同比增 14.81%，恢復(fù)至 19 年同期的 65.12%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 6.93 億元，同比增長 139.76%，恢復(fù)至 19 年 同期的 17.00%。疫情管控限制措施放開后，積壓已久的商旅、文旅需求迅速釋放，板塊整體復(fù)蘇勢 態(tài)良好。

出行板塊強(qiáng)勢增長，多板塊凈利率改善。（1）營收同比增速方面，旅游及景區(qū)、酒店餐飲、旅游零 售等出行板塊同比 22 年同期轉(zhuǎn)降為增，教育、體育板塊變?yōu)樨?fù)增長：專業(yè)服務(wù)（+80.86%）>旅游 及景區(qū)（+57.06%）>酒店餐飲（+30.58%）>旅游零售（+23.76%）>體育（-27.40%）>教育（-60.48%）。 （2）歸母凈利同比增速方面，各板塊凈利率改善，旅游及景區(qū)、教育、酒店餐飲、專業(yè)服務(wù)等板塊 較 22 年同期均有較大提升：專業(yè)服務(wù)（+158.62%）>酒店餐飲（+139.74%）>教育（+124.89%）> 旅游及景區(qū)（+121.39%）>體育（-9.58%）>旅游零售 (-10.25%）。

1.3、重點(diǎn)標(biāo)的總結(jié)：旅游出行超預(yù)期增長，人服企業(yè)相對承壓

旅行出游超預(yù)期增長，人服公司承壓凈利下降。23Q1 酒店餐飲、旅游景區(qū)、旅行社等出行板塊業(yè)績 顯著大幅提升，除王府井、中國中免、科銳國際以外，其他重點(diǎn)公司歸母凈利潤同比均有提升，多 家公司歸母凈利潤翻番，凈利率環(huán)比顯著改善。商貿(mào)零售板塊豫園股份營收同比+22.61%，歸母凈利 潤同比+3.61%。旅游零售板塊中國中免營收規(guī)模穩(wěn)定，歸母凈利潤下降，同比分別+23.76%、-10.25%。 人服板塊科銳國際受行業(yè)內(nèi)高凈利業(yè)務(wù)需求不振影響，歸母凈利潤同比-37.03%。

2、基金持倉總結(jié)：持倉比例環(huán)比下降，業(yè)績超預(yù)期增長有望催化持倉回升

2.1、社會(huì)服務(wù)行業(yè)總體基金持倉總結(jié)

23Q1 機(jī)構(gòu)重倉比例環(huán)比下降。根據(jù)基金 23Q1 重倉持股數(shù)據(jù)（本文剔除港股標(biāo)的），在申萬 31 個(gè) 一級(jí)行業(yè)中，社服板塊重倉基金達(dá) 649家/環(huán)比+59 家；基金重倉持股總市值為 228.1 億元/環(huán)比-9.59%； 持股市值占基金股票投資市值比為 0.36%/環(huán)比-0.05pct。行業(yè)重倉持股比例和超配比例自 22Q3 以后 持續(xù)回調(diào)，主因業(yè)績復(fù)蘇逐步兌現(xiàn)。隨著文旅市場熱度高漲，板塊存在超預(yù)期增長可能性，后續(xù)有 望重回上升通道。

2.2、社服行業(yè)核心標(biāo)的基金持倉分析

重倉股中免稅、酒店板塊排名維持前列。剔除申萬二級(jí)行業(yè)中的專業(yè)檢測板塊：（1）從持有基金數(shù) 來看，與 22Q4 相比，前三名依次為中國中免、錦江酒店、宋城演藝，此外，米奧會(huì)展持有基金數(shù) 增 13 家至 18 家，躍居第七；（2）從持股總市值來看，與 22Q4 相比，中國中免仍以 150.88 億元居 于首位，錦江酒店、宋城演藝分別為 69.7 億元、29.71 億元居于第二、三名；（3）從持股數(shù)量占流 通股數(shù)量比來看，相較于 22Q4，錦江酒店維持第一位不變，占比為 12.12%，科銳國際、首旅酒店 為第二、三名，占比分別為 9.77%、9.19%。

免稅：中國中免機(jī)構(gòu)持倉占比環(huán)比下降。23Q1，中國中免重倉基金數(shù)環(huán)比減 280 家至 317 家，持倉 總市值環(huán)比降 50.39%至 150.88 億元，持股占流通股環(huán)比降 2.99pct 至 4.22%。 酒店餐飲：板塊普遍遭減持。23Q1，錦江酒店重倉基金數(shù)環(huán)比增 35 家至 144 家，持倉總市值環(huán)比 降 13.88%至 69.7 億元，持股占流通股比環(huán)比降 3.05pct 至 12.12%；首旅酒店重倉基金數(shù)環(huán)比減 28 家至 53 家，持股總市值環(huán)比降 42.79%至 22.96 億元，持股占流通股比環(huán)比降 5.93pct 至 9.19%；君 亭酒店重倉基金數(shù)維持 14 家不變，持股總市值環(huán)比降 81.73%至 0.79 億元，持股占流通股比環(huán)比降 10.43pct 至 2.48%；同慶樓重倉基金數(shù)減 2 家 11 家，持股總市值環(huán)比升 37.67%至 2.01 億元，持股 占流通股比環(huán)比升 2.14pct 至 6.93%。

旅游景區(qū)：板塊總體被增持。23Q1，天目湖重倉基金數(shù)環(huán)比增加 6 家至 8 家，持股總市值環(huán)比增 578.93%至 1.26 億元，持股占流通股比環(huán)比增 1.88pct 至 2.25%；宋城演藝重倉基金數(shù)環(huán)比增加 12 家至 61 家，持股總市值環(huán)比增 28.57%至 29.71 億元，持股占流通股比環(huán)比增 1.06pct 至 7.98%；眾 信旅游重倉基金數(shù)維持 3 家不變，持股總市值環(huán)比增 872.18%至 2.75 億元，持股占流通股比環(huán)比增 3.25pct 至 3.60%。 人服：科銳國際減持幅度收窄。23Q1，科銳國際重倉基金數(shù)較 22Q4 環(huán)比減 9 家至 22 家，持股總市 值降 9.71%至 8.52 億元，持股占流通股比環(huán)比降 0.08pct 至 9.77%。

3、免稅：海南客流顯著回暖，靜待企業(yè)盈利能力改善

3.1、免稅行業(yè)：疫后海南客流逐步復(fù)蘇，新政及假期催化免稅銷售

Q1 海南客流顯著回暖，免稅銷售額逐步回升。疫情政策調(diào)整，消費(fèi)復(fù)蘇。1、2、3 月海南接待過夜 游客 615.00 萬、553.58 萬、576.95 萬人次，yoy+12.46%、-7.11%、+60.20%；根據(jù)美蘭機(jī)場數(shù)據(jù)，1、 2、3 月機(jī)場旅客吞吐量同比+5.7%、+5.8%、+66.4%；鳳凰機(jī)場 1、2、3、月機(jī)場旅客吞吐量同比+24.7%、 +11.8%、+266.1%。離島免稅銷售額同比+22.50%、-13.40%、+71.90%，購物件數(shù)同比-3.53%、+16.96%， +25.15%。Q1 總銷售額、總購物件數(shù)同比+14.64%，-2.98%?？傮w來看，春節(jié)假期后消費(fèi)市場呈現(xiàn) 回暖態(tài)勢，海南離島免稅銷售總體修復(fù)良好，購物件數(shù)同比下滑，主要因疫情管控放開進(jìn)程較快， 全球精品產(chǎn)能受限，門店熱門精品缺貨所致。

即購即提政策紅利釋放，消博會(huì)和五一假期催化銷售。自 4 月 1 日起，海南新增“擔(dān)保計(jì)提”和“即 購即提”兩種提貨方式，大大提升消費(fèi)者的購物體驗(yàn)。據(jù)?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計(jì)，5 月 1 日“即購即提、擔(dān) 保計(jì)提”新提貨方式落地實(shí)施一個(gè)月后，?？诤ｊP(guān)共監(jiān)管“即購即提”免稅購物金額 3.48 億元，購 物件數(shù) 36.28 萬件，購物人數(shù) 16.36 萬人次。旅客采用“擔(dān)保即提”方式購買免稅品 75 件、免稅購 物金額 599 萬元。第三屆消博會(huì)于 4 月 10 日-15 日在?？谡匍_，本屆消博會(huì)的參展觀展人數(shù)、品牌 數(shù)同比都有較大提升，可以看出各品牌方非常重視海南的發(fā)展?jié)摿拖M(fèi)市場。五一假期，?？诤?關(guān)共監(jiān)管離島免稅銷售額 8.83 億元，同比+120%，日均 1.80 億元，購物人數(shù) 10.9 萬人次，同比+158%。

3.2、中國中免：重奢入駐+項(xiàng)目爬坡，靜待盈利能力改善

受益于免稅市場景氣 Q1 營收創(chuàng)新高，匯率波動(dòng)及租金減免影響盈利水平。23Q1 公司實(shí)現(xiàn)營收 207.69 億元，yoy+23.76%，伴隨全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)及離島免稅市場復(fù)蘇，公司營收端實(shí)現(xiàn)迅速回升。毛利率為 29.00%，yoy-5.00pct；凈利率為 11.87%，yoy-5.51pct。受 22 年匯率波動(dòng)影響，公司采購端以美元計(jì) 價(jià)，存貨成本較高導(dǎo)致毛利受壓制，但環(huán)比有所回升。公司持續(xù)收窄折扣，同時(shí)積極應(yīng)對全球免稅 銷售趨勢，與品牌方積極合作保持毛利與品牌價(jià)格平衡。利潤端還受去年同期機(jī)場租金減免、供應(yīng) 商返利等因素影響，扣除后基本與去年同期持平。

積極豐富重奢矩陣，新項(xiàng)目助力未來發(fā)展。三亞海棠灣國際免稅城一期二號(hào)地項(xiàng)目預(yù)計(jì)于今年 9 月 30日正式開業(yè)，三亞鳳凰機(jī)場法式花園也正在積極籌備開業(yè)。屆時(shí)公司也將積極引入更多重奢品牌。 新海港項(xiàng)目表現(xiàn)超預(yù)期，Q1 達(dá)到海棠灣項(xiàng)目 1/3 的銷售額，已經(jīng)達(dá)到盈利狀態(tài)，項(xiàng)目爬坡速度較快， 有望在旺季加速釋放業(yè)績。

3.3、王府井：奧萊業(yè)態(tài)恢復(fù)良好，靜待免稅持續(xù)放量

疫后營收小幅增長，扣非利潤迅速回暖。23Q1 公司實(shí)現(xiàn)營收 33.67 億元，yoy+1.58%，歸母凈利潤 2.26 億元，yoy-39.77%，扣非歸母凈利潤 2.24 億元，yoy+144.83%。歸母凈利潤下滑主要受非經(jīng)常 性因素影響，22Q1 公司的非經(jīng)常性收益為 2.85 億元，其中收購北京王府井購物中心產(chǎn)生投資收益 3.01 億元，而 23Q1 非經(jīng)常性收益為 243.72 萬元。

有稅：奧萊業(yè)態(tài)恢復(fù)亮眼，線上渠道持續(xù)發(fā)力。奧萊業(yè)態(tài)受新生活方式消費(fèi)的帶動(dòng)，呈現(xiàn)出較為明 顯的恢復(fù)態(tài)勢，23Q1 實(shí)現(xiàn)營收 5.33 億元，yoy+30.55%；毛利率為 70.32%，yoy+3.13pct。同時(shí)公司 持續(xù)推動(dòng)多種線上銷售方式，拉動(dòng)線上銷售同比增長超 60%。免稅：離島免稅項(xiàng)目正式投運(yùn)，免稅 業(yè)務(wù)增量可期。萬寧王府井國際免稅港試營業(yè)至 1 月末，到店客流同比增長 128%，整體銷售同比增 長 67%，免稅板塊 23Q1 實(shí)現(xiàn)營收 0.56 億元，毛利率為 14.67%。開啟“有稅+免稅”雙輪驅(qū)動(dòng)發(fā)展。 一期項(xiàng)目已于 4 月 9 日正式營業(yè)，后續(xù)有望逐步釋放業(yè)績。且隨著出入境客流和航班的恢復(fù)，市內(nèi) 免稅政策有望加速推進(jìn)。

4、酒店：龍頭企業(yè)業(yè)績修復(fù)良好，疫后連鎖化穩(wěn)步提升

4.1、酒店行業(yè)：業(yè)績快速回升，中高端客房持續(xù)擴(kuò)容

頭部企業(yè)拓店放緩，堅(jiān)持中高端供給結(jié)構(gòu)調(diào)整。截至 23Q1，錦江、華住、首旅的總門店數(shù)分別為 11,671/6,001/8,464 家 ，23Q1 凈增門店 232/262/210 家；簽約但尚未開業(yè)的門店數(shù)分別為 4,240/2,304/1,907 家，錦江與華住由追求規(guī)模向高質(zhì)量增長轉(zhuǎn)變，凈增店與儲(chǔ)備店增長節(jié)奏均有所放 緩。在中高端酒店擴(kuò)張方面勢頭不減，截至 23Q1，錦江、首旅、華住的中高端酒店數(shù)占比分別為 56%、26%、42%，22Q4、23Q1 分別增加 269/21/103、118/19/103 家；中高端客房數(shù)占比分別為 64%、 36%、51%?！吨袊频昙瘓F(tuán)及品牌發(fā)展報(bào)告》顯示，截至 2023 年 1 月 1 日，我國連鎖酒店客房總 規(guī)模將近 553 萬間，同比增長 81 萬余間。連鎖化率為 38.79%，同比增長 3.79%，中高端品牌連續(xù)五 年保持兩位數(shù)高速增長。

春節(jié)假期業(yè)績回暖，龍頭企業(yè)業(yè)績彈性良好。22Q4 上半段受疫情影響，酒店業(yè)績輕微下滑，23Q1 政策調(diào)整結(jié)合春節(jié)假期，酒店迅速修復(fù)業(yè)績，均已恢復(fù)至 19 年同期水平 90%以上。從三大酒店集團(tuán) 經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，22Q1 錦江、首旅、華住同店 RevPAR 分別恢復(fù)至 2019 年同期的 102.62%、95.62%、 144.38%，環(huán)比 22Q4 分別+43.51%、+37.89%、+71.33% ，混合店 RevPAR 恢復(fù)至 2019 年同期的 105.23%、99.26%、119.32%。

對比來看，華住集團(tuán)業(yè)績彈性較強(qiáng)，全部店 RevPar/ADR/OCC 分別恢復(fù)至2019年同期的 144.38%/152.49%/94.67%，錦江酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)全面業(yè)績修復(fù)，全部店 RevPar/ADR/OCC 分別恢復(fù)至 2019 年同期的 102.62%/117.36%/87.42%，首旅酒店恢復(fù)良好，全部店 RevPar/ADR/OCC 分別恢復(fù)至 2019 年的 95.62%/119.55%/79.40%。23年整體政策趨勢向好同時(shí)，疊 加春節(jié)、五一等假期催化，23 年有望實(shí)現(xiàn)全員業(yè)績完全修復(fù)，蓬勃發(fā)展。

4.2、首旅酒店

22 年同比轉(zhuǎn)虧，Q1 業(yè)績扭虧為盈，主業(yè)高彈復(fù)蘇趨勢可期。22 年公司實(shí)現(xiàn)營收 50.89 億元，同比-17.9%， 實(shí)現(xiàn)歸母凈虧損 0.58 億元，同比減少 6.38 億元。公司業(yè)績?nèi)晔芤咔榉磸?fù)擾動(dòng)影響，主業(yè)持續(xù)承壓導(dǎo) 致整體經(jīng)營狀況不佳，但春節(jié)后行業(yè)經(jīng)營趨勢恢復(fù)向好，據(jù)公司數(shù)據(jù)，2023 年 1-2 月商旅出行 GMV 增 長達(dá) 117.61%，一線城市酒店出租率同比增長超 30%，23Q1 業(yè)績增長主要系商旅出行市場復(fù)蘇，住宿需 求提升拉高公司營收水平。23 年 Q1 酒店市場綜合景氣指數(shù)達(dá) 24，為 19 年以來市場綜合景氣指數(shù)首次 回正，行業(yè)復(fù)蘇趨勢明確，且后續(xù)公司五一假期酒店預(yù)定同比 22 年大幅提升。

輕管理模式拓店提速，中高端酒店優(yōu)化升級(jí)。盡管 22 年受疫情干擾較大，公司通過一系列穩(wěn)經(jīng)營、 占市場、創(chuàng)收益措施推進(jìn)擴(kuò)張戰(zhàn)略，全年新開酒店 879 家。公司通過輕管理模式加速滲透下沉市場， 22 年公司新開業(yè)輕管理酒店 582 家，占新開店總數(shù) 66.21%，輕管理模式拓店提速持續(xù)為公司下沉市 場打開增量空間；中高端新開業(yè)酒店 200 家，中高端總酒店數(shù)量占比提升至 25.36%，收入占比達(dá) 53.02%，同比+6.14pct。23 年計(jì)劃新開酒店 1,500-1,600 家， 截止 Q1，公司會(huì)員總數(shù)達(dá) 1.39 億，全渠道和多場景拉新疊加會(huì)員粘性，有望為公司帶來新的業(yè)績 增量。在數(shù)量和質(zhì)量共同優(yōu)化下，公司未來有望打開新的市場增量空間。

4.3、錦江酒店

22 年疫情影響收入略減，境外酒店逐步回暖。22 年公司有限服務(wù)型酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)合并營業(yè)收入 107.77 億元，yoy-3.35%；實(shí)現(xiàn)歸屬于本業(yè)務(wù)分部的凈利潤-2.00 億元，比上年同期增加虧損 1.92 萬 元；主要原因是疫情影響下商旅出行需求低迷。在境內(nèi)外酒店經(jīng)營方面，2022 年境內(nèi)有限服務(wù)型酒 店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)合并營收 72.97 億元，yoy-17.65%，全年 RevPAR 為 2019 年的 72.37%水平；境外有限服 務(wù)型酒店業(yè)務(wù)在海外酒店市場持續(xù)回暖和公司積極經(jīng)營下，實(shí)現(xiàn)合并營收4.93億歐元，yoy+65.35%， 全年 RevPAR 為 2019 年的 99.59%水平。23Q1 實(shí)現(xiàn)營收 29.22 億元，yoy+25.22%，同比扭虧為盈。 一季度增速符合預(yù)期，且后續(xù)隨商旅出行信心進(jìn)一步復(fù)蘇以及后續(xù)出行半徑持續(xù)擴(kuò)大的基礎(chǔ)上，增 速有望進(jìn)一步提高。

23 預(yù)期指引較為穩(wěn)健，看好全年業(yè)績復(fù)蘇。公司預(yù)計(jì)于 2023 年度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 137-143 億元， yoy+25%-30%，計(jì)劃新增開業(yè)連鎖有限服務(wù)型酒店 1200 家。其開業(yè)預(yù)期數(shù)量較首旅酒店預(yù)期開店 1500-1600 家、華住預(yù)期開店 1400 家相比較為保守。但公司截至 22 年末開業(yè)客房間數(shù)達(dá) 110.32 萬 間，規(guī)模已實(shí)現(xiàn)全球酒店第二，中國酒店第一。在疫情出清行業(yè)供給后，我們看好公司其規(guī)模在疫 后復(fù)蘇中對其業(yè)績修復(fù)的助推力。截至 23Q1，中端酒店占比為 56.05%，較 2022 年末的 55.57%有所 提升。展望全年，隨出行不斷恢復(fù)酒店經(jīng)營數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，加盟商信心也在持續(xù)恢復(fù)。4 月中下旬，因 疫情中斷的中國酒店投資及酒店產(chǎn)業(yè)系列展得到舉辦，錦江酒店旗下 30+品牌亮相加盟會(huì)。在行業(yè) 復(fù)蘇的大勢下，公司自身優(yōu)秀的品牌矩陣有望吸引更多潛在合作加盟商，為后續(xù)的簽約和開店目標(biāo) 打下基礎(chǔ)。

4.4、君亭酒店

切準(zhǔn)商旅市場復(fù)蘇節(jié)奏，開年后業(yè)績穩(wěn)步上行。2022年全年直營店 RevPAR為 216.95 元，yoy-6.14%， 恢復(fù)至 19 年 75.56%；ADR 為 401.15 元，yoy+0.71%，受益于持續(xù)中高端化布局和服務(wù)產(chǎn)品升級(jí)， ADR 下落幅度低，為 19 年的 93.91%；OCC 為 54.08%，yoy-3.95pct，為 19 年 80.45%水平。23 年 Q1 單季實(shí)現(xiàn)營收 0.96 億元，yoy+55.63%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 408.98 萬元，yoy+4.21%。一季度直營 店 RevPAR 為 280.46 元，yoy+34.15%，提升幅度明顯，恢復(fù)至 19 年同期 107.79%，ADR、OCC 分 別為 443.28 元、63.27%，也均超過 19 年同期水平。一季度總計(jì)新簽約 15 家酒店，受益于“擴(kuò)內(nèi)需、 促消費(fèi)、穩(wěn)增長”等政策推動(dòng)、商旅經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、出行半徑擴(kuò)大等積極影響，公司在杭州、北京、上 海等重要商旅目的地酒店業(yè)績恢復(fù)良好，其中高端精選酒店和度假酒店恢復(fù)趨勢明顯。

并表豐富品牌陣營，目標(biāo)全國范圍擴(kuò)張。22 年公司收購“君瀾”、“景瀾”兩家管理公司，截至 22 年底集團(tuán)酒店規(guī)模達(dá) 338 家（其中已開業(yè) 183 家，代開業(yè) 155 家），總客房數(shù)量超過 7 萬間。公司 從區(qū)域性管理公司成長為全國型綜合型酒店管理集團(tuán)。據(jù)公司規(guī)劃，23 年將繼續(xù)以“直營+委托管 理”為核心，輕重并舉持續(xù)擴(kuò)張。君亭品牌將持續(xù)推進(jìn)北京、珠三角及西南地區(qū)的直營店拓展計(jì)劃， 一季度已開業(yè)深圳 pagoda；君瀾品牌一季度新開業(yè)四家酒店，并將持續(xù)資源型布局。景瀾品牌將持 續(xù)在業(yè)主定制高端酒店的定位上布局，并期待向國企大客戶傾斜。區(qū)域方面，以走出浙江，重點(diǎn)開 拓江浙區(qū)域?yàn)橹鳎?、閩地區(qū)為輔。

5、餐飲：消費(fèi)需求強(qiáng)勢反彈，行業(yè)增長不斷提速

5.1、餐飲行業(yè)：消費(fèi)需求強(qiáng)勢反彈，大型餐企增速超預(yù)期

消費(fèi)熱情提升，餐飲需求提振。2022 年全年社零總額為 44 萬億元，同比-0.2%，其中，全年餐飲收 入為 4.4 萬億元，同比-6.3%；限額以上餐飲收入 1.1 萬億元，同比-5.9%。2023 年 1-2、3 月社零總 額為 7.7 萬億元、3.8 萬億元，同比增 3.5%、10.6%，其中，1-2、3 月餐飲收入為 8429 億元、3707 億元，同比+9.2%、+26.3%；限額以上餐飲收入 2002 億元、1077 億元，同比+10.2%、+37.2%，餐 飲整體與大型餐企恢復(fù)持續(xù)提速，23 年 3 月增速超預(yù)期。疫情限制放開后，人流活動(dòng)日益頻繁，預(yù) 計(jì)餐飲行業(yè)需求增長仍將不斷加速。

5.2、同慶樓

22 年韌性經(jīng)營，23 年 Q1 明顯改善。公司 22 年全年實(shí)現(xiàn)營收 16.70 億元，yoy+3.86%；實(shí)現(xiàn)歸母凈 利潤 0.94 億元，yoy-35.03%；23 年 Q1，公司實(shí)現(xiàn)營收 5.4 億元，yoy+27.27%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 0.72 億元，yoy+217.05%。22 年整體毛利率 18.33%，主因固定成本支出疊加疫情期間門店遭遇反復(fù)停止 堂食。23 年 Q1 以來人流活動(dòng)加劇致使餐飲需求迅速回暖，疊加品牌效應(yīng)不斷釋放，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù) 指標(biāo)明顯提升。

拓店速度有望恢復(fù)，賓館業(yè)務(wù)規(guī)模發(fā)展，食品業(yè)務(wù)增長顯著。22 年公司改造 7 家餐飲老門店，但考 慮外部環(huán)境不確定性，新店拓展較為謹(jǐn)慎，目前疫情限制已放開，預(yù)計(jì) 23 年有望恢復(fù)拓店速度。賓 館業(yè)務(wù)方面，22 年“富茂”品牌體系初具規(guī)模，公司重點(diǎn)打造可復(fù)制管理模式與會(huì)員體系，線上營 銷戰(zhàn)略碩果累累，23 年收獲在即。22 年公司食品業(yè)務(wù)收入 9393.99 萬元，同比+521.6%，營收增長 顯著，公司不斷精進(jìn)產(chǎn)品研發(fā)能力，22 年中秋推出爆款月餅，截止 22 年末，公司已有食品業(yè)務(wù)大 廚菜系列 SKU 共 41 個(gè)、大廚面點(diǎn)系列 SKU 共 23 個(gè)。公司圍繞餐飲拓展婚宴、賓館、食品等多業(yè) 務(wù)模式，品牌優(yōu)勢與資源優(yōu)勢輻射全產(chǎn)業(yè)，看好公司長期穩(wěn)定發(fā)展。

6、旅游&景區(qū)：國內(nèi)出行市場復(fù)蘇強(qiáng)勁，出入境游回暖加速

6.1、旅游&景區(qū)行業(yè)：國內(nèi)出行市場復(fù)蘇強(qiáng)勁，出入境游回暖加速

22 年全年整體恢復(fù)不及預(yù)期，23Q1 恢復(fù)強(qiáng)勁。22 全年受疫情反復(fù)擾動(dòng)影響，恢復(fù)不及預(yù)期，22 年 國內(nèi)游客出游 25.3 億人，同比-22.1%，實(shí)現(xiàn)旅游收入 2.04 萬億元，同比-26.2%。Q4 受疫情影響較 大，游客出游受限，旅游市場承壓明顯。伴隨疫情管控政策放開，23Q1 旅游市場迎開門紅，游客出 行信心和出行需求得到釋放，小長假出行熱度高漲。從季度數(shù)據(jù)來看，23Q1 國內(nèi)旅游出游 12.16 億 人，同比+45.6%。從節(jié)假日數(shù)據(jù)來看，23 年五一勞動(dòng)節(jié)假期國內(nèi)出游 2.74 億人次，同比+70.8%、 恢復(fù)至 19 年同期的 119.1%，實(shí)現(xiàn)旅游收入 1480.6 億元，同比+128.9%，恢復(fù)至 19 年同期的 100.7%。

文旅出行市場回暖，23Q1 景區(qū)客流顯著提升。受益于疫情管控政策松綁疊加出行市場復(fù)蘇利好， Q1 國內(nèi)景區(qū)旅游熱度持續(xù)增長，游客接待量顯著提升。Q1 長白山主景區(qū)接待游客人次同比+415.77%， 較 19 年同期+14.41%；玉龍雪山三條索道接待游客人次同比+412.12%；黃山景區(qū)進(jìn)山游客人次同比 +312.13%，同比 19 年+42.6%；烏鎮(zhèn)景區(qū)游客人次同比+626.45%，古北水鎮(zhèn)游客人次同比+ 19.59%； 截止 3 月 20 日，天目湖山水園、南山竹海兩大景區(qū)累計(jì)接待游客約 50 萬人次，較 22 年、19 年分 別+126.18%、93.61%。出游需求展現(xiàn)高度復(fù)蘇彈性，各景區(qū)業(yè)務(wù)恢復(fù)迅速，盈利水平得到顯著改善。

出境目的地分批開放，港澳臺(tái)及國際航線旅客運(yùn)輸量增長顯著，五一期間東南亞等周邊出境游熱度 高漲。（1）文化和旅游部辦公廳于 23 年 2 月 6 日及 3 月 15 日分別放開 20、40 個(gè)國家的出境游業(yè) 務(wù)，根據(jù)攜程 1 月 8 日至 3 月 8 日數(shù)據(jù)顯示，內(nèi)地游客法國、越南的機(jī)票預(yù)訂量同比增長超 6、23 倍，出境游市場復(fù)蘇信號(hào)明顯。（2）一季度出境航班恢復(fù)良好，得益于政策放開，港澳臺(tái)航線旅客 運(yùn)輸量達(dá) 87.5 萬人，同比增長 462.3%，國際航線旅客運(yùn)輸量達(dá) 224.2 萬人次，同比增長 717.0%。（3） 五一期間出境游市場熱度高漲，根據(jù)攜程數(shù)據(jù)，出境游整體訂單量同比增長近 7 倍，機(jī)票、酒店訂 單量同比分別增長近 9、4.5 倍，約 70%的出境意向在東南亞地區(qū)，熱門目的地主要包括中國香港、 中國澳門、新加坡、泰國等。

6.2、上市公司：盈利水平整體改善，恢復(fù)水平有所分化

營收端：山岳型自然觀光景區(qū)整體恢復(fù)速度較快，營收構(gòu)成主要是門票、索道等，一方面受益于散 客直接恢復(fù)，另一方面旅行社團(tuán)客的增長加快了整體的恢復(fù)速度。如麗江股份、黃山旅游、長白山、 九華旅游 Q1 的營收分別恢復(fù)至 19 年同期的 140.14%、127.89%、141.26%、143.48%。度假型景區(qū) 相對恢復(fù)速度較緩，如中青旅 Q1 營收恢復(fù)至 19 年同期的 65.2%，其中天目湖由于疫情期間酒店增 量較大，且公司積極運(yùn)營，表現(xiàn)較為亮眼，Q1 營收恢復(fù)至 19 年同期的 135.34%。綜合旅游服務(wù)商 由于團(tuán)隊(duì)游、出境游恢復(fù)相對滯后，整體恢復(fù)水平較低，但同比仍實(shí)現(xiàn)大幅增長。

利潤端：過半上市企業(yè) Q1 實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，且得益于疫后旅游需求的報(bào)復(fù)性增長，部分公司業(yè)績創(chuàng) 歷史新高。如麗江股份、黃山旅游、峨眉山均創(chuàng)下十年以來 Q1 業(yè)績新高，分別恢復(fù)至 19 年同期的 156.30%、273.98%、361.89%；九華旅游、天目湖創(chuàng)下上市以來 Q1 業(yè)績新高，分別恢復(fù)至 19 年同 期的 159.61%、127.62%。

自然景區(qū)：天目湖：國資控股賦能公司發(fā)展，景區(qū)酒店擴(kuò)容值得期待。公司擬向溧陽城發(fā)轉(zhuǎn)讓 6.53%的股份， 完成后溧陽市政府將成為公司的實(shí)控人。國資控股有望賦能公司長期擴(kuò)張，獲取更多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目和資 源。疫情期間公司新增竹溪谷系列高端酒店、遇系列酒店等，客房數(shù)量大幅增加，成功打造第二成 長曲線。動(dòng)物王國項(xiàng)目進(jìn)入設(shè)計(jì)階段，配套設(shè)施啟動(dòng)建設(shè)。南山小寨二期項(xiàng)目預(yù)計(jì)于 H2 開工建設(shè)， 24 年投運(yùn)，屆時(shí)將新增 500 間客房，有望貢獻(xiàn)業(yè)績增量。

黃山旅游：延續(xù)免票活動(dòng)提振客流，多元拓展打開成長空間。公司 5 月份仍延續(xù)周三免票活動(dòng)，增 加對游客的吸引力，有望維持客流高增趨勢。疫情期間公司積極拓展，開拓花山迷窟、太平湖風(fēng)景 區(qū)，增強(qiáng)景區(qū)承載能力，疫后有望借助黃山經(jīng)典 IP 引流實(shí)現(xiàn)快速爬坡。酒店板塊山上山下齊發(fā)力， 徽菜業(yè)務(wù)從酒店業(yè)務(wù)中實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略獨(dú)立，異地復(fù)制有望打開新成長空間。

麗江股份：旺季客流有望持續(xù)回升，項(xiàng)目改造升級(jí)積極推進(jìn)。短期看，云南作為熱門旅游目的地， 五一長假以及暑期旺季客流有望再創(chuàng)高峰。中長期看，公司的甘海子游客集散中心已基本建成，預(yù) 計(jì)上半年可以與麗江綜合軌道交通 1 號(hào)線實(shí)現(xiàn)同步運(yùn)營，推動(dòng)景區(qū)客流增長；牦牛坪索道改擴(kuò)建已 提上日程，新索道建成將緩解景區(qū)運(yùn)營壓力實(shí)現(xiàn)客流分流，貢獻(xiàn)業(yè)績增量；瀘沽湖摩梭小鎮(zhèn)二期項(xiàng) 目穩(wěn)步推進(jìn)，圍繞大香格里拉生態(tài)旅游圈，公司已基本形成首期精品旅游環(huán)線，布局高端旅游市場 有望打開新的市場增量空間。

長白山：交通改善優(yōu)化供給，資源優(yōu)質(zhì)機(jī)遇良好。公司持續(xù)推動(dòng)旅行社、溫泉、酒店多元業(yè)務(wù)協(xié)同 發(fā)展。沈白高鐵預(yù)計(jì)于 25 年通車，屆時(shí)從北京朝陽到長白山耗時(shí)縮短為 4.5 小時(shí)；23 年長白山機(jī)場 二期建設(shè)完成，6 月開通后吞吐量將從 55 萬提升到 180 萬人次，解決了長白山的交通瓶頸。22 年 5 月溫泉部落二期項(xiàng)目開始推進(jìn)，項(xiàng)目建成后年游客接待能力約 99.9 萬人次。公司坐擁國內(nèi)稀缺的冰 雪文娛資源，有望持續(xù)受益于冰雪旅游熱潮。

人工景區(qū)：宋城演藝：接待能力大幅提升，內(nèi)容與管理優(yōu)化成果可期。公司把握文旅市場專題化、細(xì)分化、年 輕化趨勢，建設(shè)千古情為王牌、多項(xiàng)目多節(jié)目并存的內(nèi)容矩陣模式，優(yōu)化西安、上海千古情編排， 上海項(xiàng)目將于暑期開業(yè)，佛山千古情預(yù)計(jì)也將于年內(nèi)開業(yè)。改版升級(jí)后的《西安千古情》開演即登 頂西安景點(diǎn)收藏 TOP1，杭州宋城也榮登杭州經(jīng)典熱銷 TOP1。總體來看，公司的項(xiàng)目、劇院、座位 數(shù)量都邁上新臺(tái)階，接待能力有較大提升，有望承接疫后激增的文旅消費(fèi)需求。

中青旅：兩鎮(zhèn)景區(qū)高彈性恢復(fù)，濮院試營業(yè)有望貢獻(xiàn)新增量。烏鎮(zhèn)景區(qū)以全國性客源為主，疫后恢 復(fù)彈性較高，Q1 同比扭虧為盈。疫情期間烏鎮(zhèn)酒店客房數(shù)量增加，有望拉高整體客單價(jià)。古北水鎮(zhèn) 依托特色資源，持續(xù)發(fā)力營銷宣傳，Q1 同比大幅減虧。濮院項(xiàng)目于 3 月開始試營業(yè)，有望與烏鎮(zhèn)景 區(qū)形成聯(lián)動(dòng)，并逐步貢獻(xiàn)業(yè)績增量。隨著五一、暑期等長假來臨，國內(nèi)旅游熱度高漲，景區(qū)客流有 望進(jìn)一步抬升。當(dāng)前出境航班供給逐步恢復(fù)，公司旅行社業(yè)務(wù)有望持續(xù)恢復(fù)。

海昌海洋公園：疫后公園客流快速反彈，輕資產(chǎn)項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，IP 新零售持續(xù)賦能。上海公園疫后 客流快速反彈，鄭州項(xiàng)目一期預(yù)計(jì)于 23H2 開業(yè)，二期預(yù)計(jì)于 24 年開業(yè)，公園整體面積將超過上海 公園的 40%，輻射 4.5 億人口，有望貢獻(xiàn)較大業(yè)績增量。小小海洋館和少兒冰雪中心兩個(gè)精品項(xiàng)目 均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步擴(kuò)張，海洋館盈利能力已得到初步驗(yàn)證。IP 新零售方面，奧特曼 IP 對上海項(xiàng)目帶動(dòng)作用 顯著，大連項(xiàng)目奧特曼主題娛樂區(qū)計(jì)劃于 5 月 1 日正式營業(yè)。同時(shí)公司積極開拓 IP 版圖，持續(xù)賦能 其他業(yè)務(wù)，對二消水平提振顯著。

旅游綜合服務(wù)商：眾信旅游：積極探索業(yè)務(wù)發(fā)展新模式，出境游業(yè)績有望反彈。22 年公司布局旅游電商直播拓展多元 營銷渠道，成立海南全資子公司布局?jǐn)?shù)字文旅業(yè)務(wù)，境外公司對業(yè)績增量貢獻(xiàn)顯著，境外公司收入 增長至 21 年同期的近 400%，毛利率超過 30%，毛利占比超過16%。文旅部先后宣布試點(diǎn)放開旅 行社出境游業(yè)務(wù)（兩批 60 各個(gè)國家），Q1 以來國際航線逐步恢復(fù)，據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，“五一”長 假第二天國際航班量 743 架次，已恢復(fù)至2019年的35.6%；據(jù)攜程數(shù)據(jù)，4月上旬，內(nèi)地出境游訂 單同比增長超 18 倍，五一出境游機(jī)票搜索量同比增長9倍；交通改善疊加政策支持下，公司積極布 局出境游業(yè)務(wù)，作為大型綜合旅游服務(wù)綜合商，公司擁有較高資源整合能力，出境游業(yè)務(wù)有望加速 恢復(fù)。

嶺南控股：主業(yè)高彈性復(fù)蘇，出境游恢復(fù)有望提振盈利水平。在文旅部逐步放開出入境團(tuán)隊(duì)旅 游后，公司控股子公司廣之旅積極響應(yīng)號(hào)召并恢復(fù)相應(yīng)出入境團(tuán)隊(duì)旅游和“機(jī)票+酒店”業(yè)務(wù)， 并陸續(xù)組織了前往埃及、阿聯(lián)酋、泰國、柬埔寨、肯尼亞、俄羅斯、斯里蘭卡、新西蘭等目的地 的十余個(gè)全國首團(tuán)。此外， Q1 廣之旅在華南總部以外的子分公司貢獻(xiàn)了商旅出行業(yè)務(wù)近 40% 的收入增量，全國布局戰(zhàn)略持續(xù)體現(xiàn)成效。23Q1 公司酒店管理業(yè)務(wù)收入超過 19 年同期，酒店經(jīng) 營業(yè)務(wù)的總收入接近 19 年同期，花園酒店的營收、平均房價(jià)和開房率等主要經(jīng)營指標(biāo)相比 19 年均實(shí)現(xiàn)增長。會(huì)展方面，廣東省會(huì)展行業(yè)加速回暖，疊加廣交會(huì)的舉辦，會(huì)展需求復(fù)蘇將為公 司帶來新的業(yè)績增量。公司業(yè)務(wù)較為綜合，在市場當(dāng)前出入境游逐步恢復(fù)，會(huì)展與商旅住宿業(yè)務(wù) 需求高企，全年業(yè)績有望加速修復(fù)。

7、人服：22年就業(yè)總體穩(wěn)定，就業(yè)市場壓力依存

7.1、人服行業(yè)：22年就業(yè)總體穩(wěn)定，就業(yè)市場壓力依存

22年全年就業(yè)局勢總體穩(wěn)定，23年Q1 青年失業(yè)率略增。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，22 年 10-12月 16-24歲人口失業(yè)率分別為 17.9%、17.1%、16.7%，23 年 1-3 月 16-24 歲人口失業(yè)率分別為 17.3%、18.1%、 19.6%，22 年 10 月以后青年就業(yè)情況有所好轉(zhuǎn)，23Q1 青年失業(yè)率再度上升。青年失業(yè)率處于較高 水平的主要原因，一是 2023 屆高校畢業(yè)生開始進(jìn)入勞動(dòng)力市場求職；二是高學(xué)歷（大專及以上）青 年比重升高。下一階段，隨著高學(xué)歷青年逐步落實(shí)工作，失業(yè)率水平會(huì)有所下降。22 年 Q4 景氣指 數(shù)從 Q3 的 1.63 回升至 1.70，Q4 高校畢業(yè)生 CIER 指數(shù)為 0.56，同環(huán)比均有所下降。22 年在政策干 預(yù)、疫情沖擊、供給攀升等背景下，高校畢業(yè)生就業(yè)景氣度持續(xù)處于低位，就業(yè)壓力仍然較大。

22 年高校畢業(yè)生數(shù)量首破千萬，人服企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，22 年高校畢業(yè)生數(shù)量 達(dá) 1054 萬，同比增長 16.56%，青年就業(yè)壓力較大，隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，各項(xiàng)促進(jìn)高校畢業(yè)生就業(yè) 政策發(fā)力，青年人就業(yè)有望逐步改善，全國就業(yè)形勢也將進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。截至 22 年底，全國已有各類 人力資源服務(wù)機(jī)構(gòu) 6.3 萬家，從業(yè)人員 104 萬人，年?duì)I業(yè)收入達(dá) 2.5 萬億元，全年共為 3 億人次勞動(dòng) 者和 5268 萬家次的用人單位提供了專業(yè)服務(wù)，近年來人服機(jī)構(gòu)數(shù)量逐年上升，從 17 年的 3.02 萬家 增加到 22 年的 6.3 萬家，人力資源服務(wù)機(jī)構(gòu)有專業(yè)高效的就業(yè)匹配優(yōu)勢，23 年《政府工作報(bào)告》提 及，未來將把穩(wěn)就業(yè)作為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間的關(guān)鍵指標(biāo)，加大對企業(yè)穩(wěn)崗擴(kuò)崗支持力度，在穩(wěn)就 業(yè)保就業(yè)的政策驅(qū)動(dòng)下，人服行業(yè)將持續(xù)發(fā)揮賦能就業(yè)供需兩端的作用。

22 年整體離職率降低，人員流動(dòng)放緩。22 年員工整體離職率為 17.9%，較 21 年下降 0.9pct，人員流 動(dòng)整體較去年放緩，受全球經(jīng)濟(jì)下行、局部疫情反復(fù)等不確定因素影響，部分行業(yè)和企業(yè)就業(yè)機(jī)會(huì) 大幅減少，個(gè)體擇業(yè)空間收縮、求穩(wěn)心態(tài)加劇。22 年離職率居于前三的行業(yè)依次是餐飲/酒店/旅游、 文體/教育/傳媒和房地產(chǎn)，整體離職率分別是 22.7%/21.1%/19.4%，這些行業(yè)企業(yè)經(jīng)營壓力較大，員 工流動(dòng)性較大。22 年整體離職率較低的行業(yè)是醫(yī)藥健康和金融行業(yè)，這些行業(yè)整體運(yùn)行相對平穩(wěn)或 處于景氣區(qū)間，整體離職率相對較低。

7.2、科銳國際

數(shù)字化建設(shè)引領(lǐng)成長，靈活用工業(yè)務(wù)持續(xù)增長。23Q1 公司實(shí)現(xiàn)營收 23.93 億元，yoy+9.17%,實(shí)現(xiàn)歸 母凈利潤 0.33 億元，yoy-37.03%。公司堅(jiān)持“一體兩翼”核心戰(zhàn)略，堅(jiān)持不斷完善“技術(shù)+服務(wù)” 平臺(tái)“的模式促進(jìn)線上與線下、國內(nèi)與海外業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，技術(shù)端持續(xù)賦能業(yè)績增長。Q1 公司成功 為客戶推薦中高端管理人員和專業(yè)技術(shù)崗位 1622 人，靈活用工業(yè)務(wù)累計(jì)派出 102,968 人次，同比 增長 12.31%。公司 22 年靈活用工業(yè)務(wù)營收達(dá)到 80.37 億元，yoy+35.49%；累計(jì)派出近 369,000 人 次，yoy+18.28%。23 年 3 月發(fā)改委預(yù)計(jì)全年新增就業(yè) 1200 萬人，就業(yè)擴(kuò)容提質(zhì)仍受挑戰(zhàn)，公司作 為人服行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，有望積極發(fā)展配合完成就業(yè)任務(wù)，進(jìn)一步強(qiáng)化公司市場競爭力、影響力。

海外業(yè)績表現(xiàn)亮眼，國際化布局成果顯著。22 年公司在中國香港地區(qū)及英國、美國、荷蘭、馬來西 亞、新加坡等多個(gè)國家設(shè)立 7 家分支機(jī)構(gòu)開展業(yè)務(wù)，公司大陸以外收入達(dá) 23.38 億元，yoy+48.03%， 占集團(tuán)業(yè)務(wù)營業(yè)收入的 25.72%，毛利及毛利率總體保持穩(wěn)定，海外業(yè)績表現(xiàn)亮眼。旗下 Investigo 作為海外業(yè)務(wù)開拓中心，營收 22.61 億元，yoy+51.91%，公司 22 年 5 月 27 日對其進(jìn)行 10%股權(quán)收 購，進(jìn)一步優(yōu)化資源配置。

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